去年9月，11月19日，A股市場(chǎng)迎來(lái)了一位黑馬玩家。其毛利率與茅臺(tái)相當(dāng)，高達(dá)82%，凈銷(xiāo)售利潤(rùn)率與茅臺(tái)相當(dāng)，達(dá)到驚人的53%。但該公司并非酒商，其主營(yíng)業(yè)務(wù)是骨科醫(yī)療器械，僅在這一領(lǐng)域，其兩項(xiàng)指標(biāo)粉碎了國(guó)際知名巨頭強(qiáng)生和史崔克，那就是大寶醫(yī)療。盡管大寶醫(yī)療具有很強(qiáng)的造血能力，但2015年其主營(yíng)業(yè)務(wù)中創(chuàng)傷植入物醫(yī)療耗材市場(chǎng)份額僅為4.62%，居第四位，占脊柱植入物耗材市場(chǎng)份額的1.32%，居第六位，多年來(lái)其收入規(guī)模僅保持在1億元以上的個(gè)位數(shù)，與亞單位的收入規(guī)模不同。部門(mén)巨人。

 “恐怖”的盈利能力

如果你比較大博在同一行業(yè)的國(guó)內(nèi)上市公司，你就會(huì)發(fā)現(xiàn)它的盈利能力有多么“可怕”。筆者選取了大博醫(yī)療招股書(shū)中對(duì)比過(guò)的三家上市公司，他們分別是普華和順（1358.HK）、凱利泰（300326.SZ）、春立醫(yī)療（1858.HK）。從四家公司過(guò)去五年的毛利率和凈利潤(rùn)率的變化來(lái)看，不難看出，大博醫(yī)療的兩項(xiàng)指標(biāo)遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于其他三項(xiàng)指標(biāo)。總利率之間的差距不大，但凈利率之間的差距是明顯的。這一差距更多地反映在銷(xiāo)售費(fèi)用在總收入中所占份額的差異上。如下圖所示，大寶醫(yī)療有限公司的年銷(xiāo)售費(fèi)用。占財(cái)政收入比重最低，且相對(duì)穩(wěn)定，呈現(xiàn)逐年緩慢增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。而其他三家上市公司所占比例并不高，但增長(zhǎng)率變化較為明顯。

盡管如此，隨著產(chǎn)業(yè)政策的轉(zhuǎn)變，兩票制和醫(yī)療保險(xiǎn)費(fèi)用管制政策的不斷推行，高附加值消費(fèi)品行業(yè)將面臨新的機(jī)遇和挑戰(zhàn)，產(chǎn)業(yè)集中度將進(jìn)一步提高。大博醫(yī)療的“小影響”將不可避免地被放大。這些機(jī)器是不間斷的，庫(kù)存激增，加劇了減值的風(fēng)險(xiǎn)。私立學(xué)校合并和收購(gòu)之前曾質(zhì)疑庫(kù)存周轉(zhuǎn)率和一般醫(yī)療服務(wù)應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率之間的矛盾。筆者還選取了上述三家上市公司進(jìn)行比較分析。如下所示，大寶醫(yī)療的存貨周轉(zhuǎn)率最低，但應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率最高。毫無(wú)疑問(wèn)，在商品銷(xiāo)售不善和資金迅速返還之間存在著輕微的矛盾。

大寶醫(yī)療在招股說(shuō)明書(shū)中解釋了存貨周轉(zhuǎn)率低的原因。認(rèn)為有三個(gè)原因：一是企業(yè)規(guī)模擴(kuò)大，生產(chǎn)計(jì)劃和原料庫(kù)存相應(yīng)增加；二是為了應(yīng)對(duì)偶然供應(yīng)商的不穩(wěn)定供應(yīng)周期，調(diào)整原料結(jié)構(gòu)，提高鈦原料大量使用的安全庫(kù)存。第三，可以判斷某些原材料的價(jià)格可能會(huì)上漲，因此有些材料已經(jīng)預(yù)先預(yù)留，以控制產(chǎn)品的成本。

值得一提的是，大寶醫(yī)療的產(chǎn)能利用率一直很高，庫(kù)存瘋狂增加，無(wú)疑是一個(gè)潛在的風(fēng)險(xiǎn)。此外，一旦行業(yè)技術(shù)水平在短時(shí)間內(nèi)得到提升，產(chǎn)品迭代速度加快，公司很容易面臨庫(kù)存減值的風(fēng)險(xiǎn)。

在“巨人夢(mèng)”下，科技創(chuàng)新還有很長(zhǎng)的路要走。為了贏得更廣闊的市場(chǎng)，技術(shù)創(chuàng)新仍然是大寶醫(yī)療面臨的難題。長(zhǎng)期以來(lái)，大寶醫(yī)療依靠不斷深化一、二級(jí)醫(yī)院，再向三級(jí)醫(yī)院推進(jìn)的發(fā)展戰(zhàn)略，站穩(wěn)了腳跟。

2014年至2018年上半年，大博醫(yī)藥研發(fā)經(jīng)費(fèi)支出分別為23797.9萬(wàn)元、3578.29萬(wàn)元、3995.9萬(wàn)元、5366.24萬(wàn)元和3035.29萬(wàn)元。公司營(yíng)業(yè)收入所占比例分別為7.96%、9.13%、8.64%、9.03%和8.62%。大博醫(yī)療似乎擁有很高的研發(fā)投資份額，但與該行業(yè)其他三大國(guó)際巨頭相比，其規(guī)模并不令人意外。

2015年至2017年，強(qiáng)生公司的研發(fā)投資分別為90.46億美元、90.95億美元和105.54億美元，占總收入的13%、13%和14%，在全球骨科市場(chǎng)排名第一；斯塔克公司的研發(fā)投資分別為6.25億美元、7.15億美元和7.87億美元。美元，分別占6%、6%；Metronic的研發(fā)成本分別為22.24億美元和21.93億美元。美元和22.53億美元分別占8%、7%和8%。

由此可見(jiàn)，要做大做強(qiáng)，贏得更多的市場(chǎng)，科技是第一生產(chǎn)力，未來(lái)的粗放醫(yī)療還有很長(zhǎng)的路要走。